生活投資小記6月月報 --- 尋找具增長力的行業

一眾上市公司中，各自都身處在不同的行業中，一些是新興、快速發展的行業，一些是穩定發展的行業，一些則是夕陽行業。在行業規模年年擴大的環境中，有實力的企業要提升收入不是特別難，但在一些衰落的行業中，即使是非常優質的企業，要有增長亦要付出不少。所以從大環境中找出有前景的行業，再找出突出的企業就是其中一個好的選股方法，亦是「從上而下」的選股方法。

企業要提升收入的方法無疑是提高市佔率，而市佔率最高也只是100%，如果整體市場規模沒有改變，很快就會到達天花板。至於市場規模怎樣成長呢? 行業成長的因素，主要有消費習慣的改變、和發掘新的需求，即是將原本花在別處的資金轉為流入這個行業中，從傳統汽油車移至電動車也屬於這個趨勢。而在這之上，也有來自「人均可支配收入」的上升和「消費佔儲蓄比率」的上升。再之上，就是靠著出生率的上升，這亦是長期經濟增長的原動力。

符合以上的行業之一就是國內消費版塊，是筆者較喜歡的行業，尤其是有品牌的消費股。以體育用品為例，長期的增長由消費習慣改變帶動—更多人購買有品牌的衣著去運動，中國的人均可支配收入的增長在未來可預見的將來都能夠維持上升，還有消費佔儲蓄比率仍有上升空間。而品牌效率本身就會使市場的消費慢慢集中在數隻成功建立起品牌實力的企業，令龍頭市佔率上升、和行業集中度提升，加上中國人有撐國貨的行為，全都為中國體育用品龍頭如安踏和李寧提供了收入的動力。中國出生率下降會帶來一些問題，不過現時人均可支配收入的增長為消費市場提供了最大的動力。

而在一些新興市場的消費版塊就符合了以上所提及的行業增長因素，出生率也比較強勁。活躍於東南亞，有遊戲、電商、支付業務的SEA limited（NYSE：SE）就位於一個不錯的環境。遊戲主要經營Garena、電商是Shopee、而數字金融/支付就在SeaMoney，業務就像是較小規模的東南亞騰訊+阿里巴巴。三個主要業務的收入增長十分強勁，有高雙位數至3位數的按年增長，不過盈利方面暫時就只有遊戲業務有盈利，詳細的個股分析就不在這多講。高增長的同時亦有不確定性，這就是新興市場行業的特性。

所以從上而下的分析主要就是在宏觀經濟角度下找出有增長前景的地區和行業，再選出有質素的龍頭企業，或是行業中最有可能跑出的企業。

短文

今個星期虛擬貨幣的新聞基本上無論在哪都會映入你的眼球，主要是早幾日的大跌，比特幣在一個小時下跌了20%，其他不同的虛擬貨幣在那一天亦下跌了大概30-50%，波動性冠絕所有有價資產，雖然其後在沽壓減弱後回彈不少，但距離之前亦有頗大的跌幅，不少槓桿交易亦爆倉或被迫平倉，傷透了幾百萬人的心，也震驚了幾十億人，直至今天也仍有餘韻。

其實，任何時候，最重要是清楚甚麼是價格、甚麼是價值，還有認清自己是投資還是投機，投機完全沒有問題，筆者有時亦會投機，只是要知道自己在做甚麼，和控制好投機的金額。以虛擬貨幣，若入場的原因是因為升到某幣日日升，想分一杯羹，增加發達機會，是完全沒有問題的，但這明顯就是投機甚至賭博，此時就要思考賭輸了的後果，只用就算輸了亦不會影響日常生活的資金。

雖然虛擬貨幣現時的價值趨向於0，亦無法得知現時值多少錢，只有保存價值、或「藝術品」價值，但也不是沒有一點投資的因素。真投資虛擬貨幣特別是比特幣的人是看好將來比特幣的應用，成為多數人的儲備、成為數字黃金、成為成熟的去中心化貨幣，這並非沒有可能，但取決對大眾的認受性，若全球每一個人都交易、儲存比特幣，那就自然成為一個普及和有利用性的貨幣，問題只是判斷這個可能性有多大。雖然現時沒有價值，但看好將來的「價值」，亦算是一種投資，不過我們會把多少錢投放到這個「可能性」呢? 當然若覺得愈有可能，就會配置愈多的百分比資金。那是自稱「投資」而全副身家押入虛擬貨幣的人，肯定有優越的能力分析到將來普及化的可能性達到100%。

投機/賭博者，遇到幣市大跌，估錯方向，當然最好收手離場。投資者，看好未來應用性，不是看短期升跌，那當然不用理會波動。當然，如果虛擬貨幣上升時就認為有未來價值，下跌時就認為是炒作工具，是否要再思考「價格」和「價值」呢? 有價值的東西不論大升或大跌都是有價值的，無價值的東西甚麼價格都是沒有價值的。

筆者當然不會說自己在最高位賣清，然後又在最低位大掃。筆者之前有提及過用了1%的資金「投機」在虛擬貨幣，搏一搏在短時間賺取金錢的可能性。在之前比特幣在6萬開始下跌時從各種幣套現了8成，而在前幾天大跌後沽清最後2成，只是受惠了前幾過月不斷升的一部分。資金基本上已轉到美股戶口，短期內亦不會「玩幣」了，雖然也想買一些柴犬幣作收藏。

短文

港股從2月跌下來已橫行了幾個月，當時主要是科技和疫情受惠股炒作過熱，引起回調和加上版塊輪動，而資金亦離開股市或轉移到舊經濟股上。其實價格回落加上盈利在年度、首季業績公佈後調升，令很多科技和新經濟現時的估值變得相當合理了，龍頭新經濟股如騰訊阿里值得買入其中一注，特別是完全沒有持股。

騰訊和阿里公佈業績也迎來短期的一小跌，騰訊主要是收入增長放緩，和表示會加大投資發展業務令市場覺得會影響未來盈利。阿里亦表示會將所有新增利潤投入到新業務中，令阿里亦被市場調低目標價，加上當然螞蟻和反壟斷等政治事年的陰霾還未過去。其實以騰訊的規模，接近20%的增長可算是相當理想，預期未來再保持20-30%增長相當困難，增長放緩其實也可預期，這只表示它會以中增速成長，以它的護城河和戰略投資來說，未來一段時間保持每年平均15%應該不難。加大投資其實對未來的增長是有利的，不要太著重短期的盈利，而歷史亦證實了騰訊管理層的投資決策能力。筆者喜歡在長線組合配置一些穩健15%增長的股份作為核心部分。騰訊今年的forward PE 32, 阿里22，吸引力不低。

市場最近一直有經濟復甦、資金轉移到價值股的主題。我們有獨立分析能力的投資者，其實不需要時時刻刻跟隨著市場的焦點和動向而不停轉向。筆者主要收集估值合理或偏低的優質增長股，再以市場心理、估值和泡沬程度調動倉位程度。雖然現時新經濟股受到不少沽壓，但是要記住估值合理的「優質增長股」長期很難會跑輸估值低的「價值股」，因為後者的內在價值基本上只能跟隨通漲的速度上升，當時前者的選股亦很重要，不是隨便選一隻有故事的新經濟股。

生活投資小記5月月報 ---ETF

ETF基本上是每個投資者都要認識的工具，筆者、或是市場上的資金很多也投放在ETF中，讓我先簡單講一下甚麼是ETF。ETF - Exchange Traded Fund (交易所買賣基金)是一個基金分成基金單位，再將其上市放到交易所中買賣，供投資者互相交易。基金種類有很多，有不同的投資組合，也有主動型(基金經理主動選股和買賣)和被動型(被動地追蹤某個指數)。ETF的好處在於買賣方便，如同買股票一樣，而買ETF就像買了整個投資組合一樣。ETF例子有跟蹤恆生指數的盈富基金(2800)和S&P 500 的 SPY。所以買指數型ETF就等同買了指數內的成份股。


為甚麼要買指數型ETF? 因為筆者認為這類ETF帶給你的長期投資回報會比自行選股、出出入入更佳。有數據顯示(美股市場)，一年內只有44%的主動型基金有高於被動型基金的回報(俗稱基金佬跑輸指數)，而十年內只有23%基金跑贏，再把時間放長，跑贏指數的基金寥寥可數。我相信各位的投資年期基本上都會有幾十年，投資一般共同基金或自行選股買賣而想要長期跑贏指數基本上難度甚高。所以其實簡簡單單買入指數型基金長遠已經會比很多人有更好的回報。


有時候不少人買中熱門股大賺後就覺得自己可以打敗市場，事實上我們很難分辨出運氣和實力，實力主要是來自「可複製」的賺錢方法，至於只是看新聞跟風買入熱門股和「靠眼光」買中爆升股的人，又是否能夠保證自己可以持續「看」中會升的股票，從而跑贏指數呢。另外，其實有很多人都在看新聞跟炒買熱門股，當你和大眾做同一件事時就不會令你有更多的回報，因為比平均或總體市場額外多出的回報是來自於你的「差異化」和「優勢」。而買指數不會讓你得到比「平均」或「總體市場」更好的回報，但就讓你不費力氣得到平均的回報，和避免了長期跑贏指數。

巴菲特一直都建議投資者買入S&P 500的指數型基金，筆者也是十分同意的。買ETF有一個很重要的前題，就是要在有增長的市場上的ETF，再說一次，要在有增長的市場上的選擇。美股指數的成份股基本上都有優於通漲的增長，而港股本地的大型成份股其實都開始缺乏增長動力，整體指數的增長基本上來於國內的增長股，令恆指十分受拖累，因此有增長力的美股或A股的ETF會更好。


買入S&P 500的指數基金(SPY、VOO)是最穩健的選擇，但筆者自己亦覺得S&P 500也有不少的行業拖累，所以較傾向於美股行業類的ETF，例如非必須消費的版塊(XLY、VCR)、醫療類(XLV)、金融(XLF)、科技(Nasdaq指數: QQQ)。若認為S&P 500指數只有大型指數，希望納入其他小型股亦有整個美股市場的ETF: VTI 選擇。小型股指數ETF: IWM、VB亦可選擇。至於港股，無論恆指或恆生科技指數都不是好的選擇，反而讀者可以參考筆者當時在恆生科技指數剛推出時另外在港股中選的「精選二十科技股」。


買ETF可以抵銷了選股的誤差，不需要費盡心思思考未來的贏家，而投資ETF也可以在時機上作出判斷，利用貪婪和恐懼，和估值上的分析，不只是單純的all in然後慢慢等。筆者在美股都會以ETF組合作為核心倉(大約70%)，其餘部分才作為自己的選股，因為筆者在美股沒有地域和資訊的優勢，在選股上與其他美股專業投資者沒有形成「差異化和優勢」，選股深度不及，因此用ETF代替選股是較好的選擇，沒理由只追逐市場的熱門股; 而在宏觀周期上不會有太多地域和資訊的劣勢，所以因應經濟環境、估值、市場心理的加減碼就沒有受到影響。港股方面，就自行選出有前景和質素的8~10隻增長股作為核心倉長期持有，暫時不考慮長期持有一些港股ETF。


以上筆者持有VTI、QQQ、VCR
免責聲明: 文章內容並非投資意見，亦不構成任何投資產品之要約，在作出投資決定前，投資者應了解有關詳情及所涉及之風險

物管股業績分析

最近大部分公司已經公佈了2020年的業績，筆者重點關注行業之一的物管股表現如何呢? 有沒有改善行業領導地位和投資價值的排序?

先看下圖的2020年度業績整理...

物管股前年受到追捧，估值重估幾倍，然後開始失去關注，但其實物管行業的增長動力沒有減弱，又加上國策《關於加強和改進住宅物業管理工作的通知》的支持，物管股依然有投資價值，適合在組合佔一席位。

物管行業市場現時仍然很分散，未來幾年都會是收購、搶合約、發展增值服務或從母公司取得管理面積的快速期，行業集中度會進一步上升，直至大約5年後的天花板。下圖7隻物管股是筆者的密切留意的物管股，優質度都十分高，每隻在去年的增長速度都十分驚人。3319是持有最久的一隻，之前有減持過又有再加注，而6098、1995、1516亦有出入過。

在行業的擴張期，我們較看重的是收入增長和在管面積的增長，千億市值以下的物管股的收入和面積增長明顯高於千億市值以上。筆者主要會把選股焦點放在: 背靠母公司和有能力拓展第三方合約的企業。前者有不少選擇，後者筆者看好3319、1995、1516和873。

投資考慮的最重要是前景，而非過去，不過由於未來無法量化和預期，過去的表現和數據也有一定的參考價值。投資物管股最穩健的方法的就是買入一籃子，自製ETF，不然的話最好也買多於一間。以下7隻1209質素相對較低，而6666、3319、873有不錯的值搏率，6098最穩健但估值長期處於高水平。決定投資哪一隻其實也包含很多主觀因素，最後結果如何其實無法預測，只要不要買質素最差的就好~

*不構成買賣建議，筆者持有3319、1516。

市況分析

最近市場的消息不算少，先有比特幣(Bitcoin)和連登契媽(Catherine Wood)概念股炒作過熱的回調兩三成，再有Archegos爆倉，但S&P 500和Nasdaq照樣不斷創新高，估值從各種指標都位於近十年的高點，不過看似這個估值是得到市場的共識。

消費市場的復甦預期良好，聯儲局又說2023前不加息，不少美國企業的首季業績亦超出預期，GDP預期的反彈亦不錯，有通漲隱憂但可控，所以看似沒有理由沽美股吧? 牌面的確不錯，最大問題就是估值，現時市場情緒相對樂觀，在估值上添加了不少的「預期」。通常價格的最高點就是一切都最美好的時候，若未來不會出現更好的預期時，價格就很可能會出現落差。

概念上，股市的價格可以由「現狀」+「預期」組成，至於比例多少、或者預期至多久的將來，就完全取決於市場的情緒和資金的投票結果。舉個例子，去年的「現狀」和經濟的確不佳，但在「預期」未來經濟一定會復甦、加上宅經濟的幫助下，股市在疫情沒有好轉時卻一直創新高，這就是由「預期」撐起估值的例子。現時也是如此，由相對較多的「預期」撐起估值，筆者認為這次預期的可實現性其實算高。

現時價格由「現狀」+「預期」組成，而未來的價格由「未來的現狀」+「未來對未來的預期」組成。現時的「預期」實現能夠使未來的「現狀」提升，不過問題是，在未來對未來的「預期」又是否會好呢? 若現時已經有相當樂觀的預期，在未來對未來的預期就很難會比現時更好，從而令未來的價格出現下跌。

了解概念後，就知道其實試圖預測未來股市都是徒勞無功的，以資產配置來應付會更加有效率。現時筆者分配在美股的總資金中，只持有30-40%股票(其餘現金)，港股的總資金中持有50-60%股票，在風險暴露程度和留有資金在下跌時吸納之間取得平衡。

選股(二)

今篇繼續寫選股的重要數據。上一篇已提及量化數據的重要性，基本上每隻投資的股票都要考慮「量化」和「非量化因素」。有興趣可以重睇上一篇。
https://mewe.com/p/生活投資小記/show/6003cd84717cc605c5c5bd42

繼續講幾個重要數據

負債比率: 這個比率量度公司資產負責表的結構，顯示負債程度，有兩個表示方式: 總負債/股東權益、總負債/總資產，一般前者最好少於100%，後者最好少於50%，因為在數值上顯示了資不抵債的情況，不過真實情況就不是那麼死板，負債高要再分析是什麼原因，例如行業性質(銀行業)、短期貿易帳單、或就像內房股一樣長期維持驚人的負債。而以「長期負債」取代「總負債」來看比率亦會比較好。另外負債過高除了會帶來破產機會外，利息支出也會帶來巨大的盈利壓力。

因此亦衍生出利息覆蓋率，公式:稅前盈利/利息開支，愈高的倍數顯示企業的盈利足夠支付利息有餘。

流動比率: 流動比率是衡量短期債務清償能力最常用的比率，相比負債比率，是更能衡量企業短期風險的指標。比率是流動資產﹕流動負債，會計上流動的定義是一年內可以變現的物品，通常比率最好大於2﹕1。關注流動資產與負債的原因是有時候雖然企業會計上有足夠的資產去還債，但可能不少是短期難以變現，或根本賣不出會計上的價錢，如廠房機器，此時企業就會出現流動性問題，沒有能力償還快要到期的債務。因此我們要求有足夠的流動資產以應付流動負債。

「經營活動現金流」或「自由現金流」與「盈利」的比率: 衡量盈利有幾多%真的成為流入錢包的錢。企業可以有很高的盈利，但是真正流入的錢非常少甚至有流出。因收入可能有「非現金」的會計入帳，有時一些沒有意義的數令盈利沒有參考性或高估了。「經營活動現金流」最好貼近盈利，一些好公司甚至會高於盈利。而「自由現金流」也是差不多的道理，之前有文章介紹過，有興趣可以去看，主要是盈利有幾多%會成為可以自由運用的資金。兩個比率都可以看出盈利是否虛。

下一篇有時間再寫~開始講下非量化因素的分析

Howard Marks Memo 的小總結與個人看法

Howard Marks今期近萬字的Memo主要寫了真．價值投資的核心理念、價值投資vs成長型投資、現世代價值投資還可不可行等。價值投資vs成長型投資一直成為市場的話題，有些人不喜歡買高增長股，擁抱老牌和低PE的價值股，而一些人卻不問價追捧充滿故事和夢幻的科技和高增長股。老實說，兩者都不是真．價值或成長型「投資」。總結如下:

• 對於Howard Marks來說，價值投資是:了解到股票代表的是擁有企業的資產、而不是一個跳動數字; 關注「價格」與「價值」的分別; 用基本面去計算內在價值; 吸引的投資來自「價格」與「價值」的差異; 重要的是: 低PE或PB完全不代表它是低估。

• 價值投資的確起源於單純收集「便宜」的股票，例如低PE、PB、股價低於流動資產淨值，但這只是在上世紀有用。在幾十年前，人們只能一一翻閱每隻股票，資訊極不流通，找一份年報已汗流浹背，所以極端錯價時常出現，對容易獲得資訊的有很大優勢。而當然，現時單純找出低PE、PB股易如反掌，以致於低PE、PB多數是有原因的。

• 成長型公司，通常指高增長又高估值的股票，它們的估值多數取決於未來的成功和未來獲得的盈利，而估值非常難，因為未來難以預測和存在重大不確定性。不少老牌的價值投資者完全避開這些公司，轉向於看似較「安全」的股票。

• 其實，Howard Marks不同意應該將價值和成長型分成對立的陣營，兩類公司的價值都是取決於同一個概念，就是該企業在生命週期賺取的總現金，在現在的價值。以筆者的見解，我們買股票是買企業的將來，其價值就等同於「現時+預期未來的內在價值」，只是價值投資者才目光放在「現時」，期望在股價低於「現時價值」時買入; 而成長型投資則看重「預期未來的內在價值」，即使以高於「現時價值」的價錢買入，只要「預期」能夠實現，就不會以過高的價錢買入不值得的東西。

• 過往可能成長型公司比較危險，尤其是在科網股泡沫時期，當時世代初次接觸「科技」，很多公司基本上未有真正的技術，因而菜鳥互啄，死傷慘重。在今天的互聯網世界，很多科企早以有核心技術，繼而利用優勢在網絡世界壟斷，造就「贏家全取」，無形資產對於他們來說才是最值錢的東西。所以高增長的企業在今天不代表它不安全，而低增值、穩定的老牌公司亦不代表他們是安全和能夠不被取代。

• 現世代的偽．價值投資者拋棄高增長股的原因很多時只是因為他們沒有開放的思想、沒有深入了解事物的動力、不想接納新的事物(以上非批評、不代表筆者立場)，從而在研究前就捨棄它。其實，價值又好成長又好，都要深入研究基本面和前景，之後對合理的未來預期付出合理的價格。而一些偽．成長型投資者，在取笑價值投資的同時，買入高估值公司的原因只是基於股價的上升動力、「因為看到升所以買」，又或看到社交平台經常討論某熱門股份，雖然公司可能有良好的前景，但不管追入股票的估值是否在反映不切實際的預期、或者現價是三十年後的價值。

最後，其實真正的投資是在發掘價值，不論是「現時」或「未來預期」的價值。就算是穩定「安全」、低估值、低增長的企業也要看它的前景，因為它的價值也會向下。高增長、高估值的企業就更加要判斷未來價值的合理性。成功和有更高回報的投資者，就在於對企業的「非量化因素」在比其他人更好的判斷力。

選股(一)

在投資的學問中，選股無疑是最重要的一環，而真正的選股並非單單買入媒體、財演或別人推介的股份，需要有系統的「尋寶」。以下簡單介紹一下筆者選股的概念，選股判斷的因素有「量化因素」和「非量化因素」。「量化因素」即是用數字可以表達，是選股的基本功，選股必須考慮的因素。而「非量化因素」 是功力的所在，因涉及較多的主觀想法和沒有一定標準，所以往往是高手過招的地方。

今日先寫選股的「量化因素」的一半，我們要研究各種可以顯示企業質素的指標和數據，來判斷它是否一隻好的股份。

1. 首先必然是收入，沒有收入的企業筆者基本上不會理會，雖然有些未有收入的生物科技或創新科技行業未來爆發力驚人，但在增長股投資中，筆者不會把資金放在存在巨大不確定性的公司中。而收入最好是具有一定的規模，具穩定性，每年以>15%的速度成長。收入也能告訴你該企業的市佔率。

2. 毛利率: 毛利率是毛利與收入的比率，毛利是收入減去產品成本。所以若毛利率愈高，例如60%，說明每100元的生意額，付出的產品成本只有40元。毛利率愈高即企業有能力以超出成本愈高的價錢銷售產品，與需要減價促銷的公司截然不同。毛利率主要與自身過往數據比較，和與同業其他公司比較。

3. 經營溢利和股東應佔溢利: 兩者都可以理解企業的利潤，不同的是經營溢利是源於企業的相關業務賺得，而股東應佔溢利也包括稅項和非經營業務所得，例如公司持有的證券市值上升了。投資者通常比較兩者的差額每年有沒有特別大，若沒有的話較多會留意「股東應佔溢利」，同樣地，我們希望找到>15%的年增長同時具有穩定性。

4. ROE(股東權益回報率)和純利率: 這兩者為評估盈利能力的指標。單單從純利其實無法得知哪一間賺錢能力較高，非賺100億的企業就優於賺10億的，要視乎企業用多少本金(淨資產)和用多少收入才賺得這個盈利，因此誕生了ROE (純利/淨資產)和純利率 (純利/收入)。ROE一般尋求>15%，有不少優質企業有25%以上。純利率在不同行業有很大的差距，例如一般工業股的純利率就會十分低，因此最好是比較近5年的變化趨勢，和與同行業比較。
今次先寫4點，敬請留意下一篇~

2021年

辛苦的一年終於過去，2020年是不平凡的一年，被疫情籠罩了足足一年，但亦帶來不少的投資機會，相信不少讀者今年的投資回報都較其他年份好，疫情促進了新經濟、新零售的發展。在這的一年，筆者相信新經濟、新零售的趨勢仍會持續，而疫苗的出現也會促進舊經濟的復甦，因此筆者今年的投資策略如之前所講是「新舊經濟組合拳」，從新、舊經濟當中找出有前景的增長股。此外，亦會配置一定的資金在美股，主要投放在科技、非必須消費、醫療、創新科投的ETF當中。

港股方面，筆者配置的舊經濟增長股主要是保險股、品牌消費股、燃氣股、物管股和一些REITs。新經濟股有電商、新能源汽車、SaaS股等。持股不需要多和過度分散，只需持有一些有前景而確定性高的核心股，不需要每一個行業都納入。不過，這些投資策略都會變的，基於未來的中美關係、經濟復甦、未來受惠行業和人們的消費習慣和新的趨勢。

不知不覺間這個page已經創立了15個月，當初由寫blog開始，希望藉著寫作以整合自己的投資觀念和知識並加深記憶，真的十分感謝大家的支持，做投資blogger的回報基本上是零，不過能夠從中取得滿足感和動力，其實感覺是十分良好的，希望大家繼續支持生活投資小記，亦歡迎大家訂閱Patreon，會繼續提供研究給大家。